“抱团”能否“取暖”——基金经理的选股策略与基金业绩
Does “Holding Together” Create Warmth?——Fund Manager's Stock-Picking Strategy and Fund Performance 于上尧;王雪;伊志宏; 1:北京工商大学商学院财务系 2:北京工商大学国有资产管理协同创新中心 3:中国人民大学商学院财务与金融系 摘要(Abstract)：

本文以2004—2014年我国主动型股票基金为研究样本,借鉴Cohen et al.(2005)的方法,研究了基金经理选股"抱团"对基金业绩的影响。研究发现,基金经理选股"抱团"一定程度上能够提升基金业绩,但选股"抱团"提升基金业绩的能力是有限的:首先,从基金经理能力来看,只有选股能力弱、历史业绩差的基金经理可以通过选股"抱团"策略提升其业绩;其次,从提升的程度来看,选股"抱团"策略并不能使基金业绩超过行业平均水平,而仅能使其业绩超过历史业绩差的基金;最后,从市场形势来看,选股"抱团"提升基金业绩只有在市场处于牛市时才能实现。本文丰富了机构投资者行为的相关研究,对我国机构投资者的发展和相关监管政策的制订也具有一定的借鉴意义。

关键词(KeyWords)： 选股“抱团”;;基金业绩;;市场形势;;机构投资者

Abstract:

Keywords:

基金项目(Foundation): 国家自然科学基金项目“分析师特征与市场价格发现效率研究”(Research of Analysts Characteristics and Price Discovery Efficiency,项目编号:71272151)、“基金的投资分散化行为与决定因素研究”(Mutual Fund Diversification and Determinants,项目编号:71302157);;北京市自然科学基金项目(编号:9122005);;教育部人文社会科学研究项目“基金经理异质性与基金业绩”(Fund Manager Heterogeneity and Fund Performance,项目编号:15YJC630164)

作者(Author): 于上尧;王雪;伊志宏;

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①资源来源:第一财经日报,http://www.yicai.com/《重仓股近半数惨跌海富通择股不作为遭质疑》,2012年7月24日。
①该数据由上海证券交易所于2007年1月向公众试点公布,通过该数据,投资者可以观察到两个交易日之前各股的分席位买卖及分类持股数据[包括机购、个人和法人(指股权分置改革后解禁的非流通股)],通过上述数据,可以方便地观察到机构投资者对个股的买卖情况及其整体资金流向。
①该指标事实上是由基金经理在特定期间的期末投资组合决定的,需要注意的是:一方面,基金经理期末的投资组合取决于这一时期内的交易策略,而当期的交易策略毫无疑问会影响该期的基金业绩;另一方面,期末的投资组合是基金经理下一时期投资的基础,也会对下一期的业绩产生影响。为了更好地研究基金经理选股“抱团”与基金业绩之间的关系,本文在对模型(1)进行实证检验的过程中同时考察了选股“抱团”对基金当期业绩和下期业绩的影响,二者的结论基本相同。本文中实证结果报告的是基金经理选股“抱团”对下期业绩的影响,即选股“抱团”使用的是滞后一期的指标。
①需要注意的是,在历史业绩高组中,基金历史业绩与当期业绩的负相关关系是在根据历史业绩分组的基础上得到的,并不意味着这些基金随后的业绩将低于行业平均水平。同时,这一结果也与基金业绩不具有持续性的观点相吻合(Grinblatt and Titman,1989;Bollen and Busse,2005;吴世农和吴育辉,2003;姚正春等,2006;Fama and French,2010;等)。
①投资者们在牛市中更倾向于坚持自己的观点是一个普遍的现象(吴世农和汪强,2009),但从本文的回归结果来看,这未必是一个最优的投资策略。那么,随之而来的问题是,投资者们为什么会采取这样一个次优的策略?我们认为,这可能与牛市本身有关:在牛市中,大部分投资者都取得了正的回报(尽管这一回报未必经过了市场收益和风险的调整),而人们往往会因为历史的成功经历过高地估计自己的能力(姜付秀等,2009),或者说,牛市中投资者们坚持自己的观点事实上可能是过度自信的表现。当然,本文这一部分的主旨在于证明通过“抱团”选股提高基金业绩的局限性而非牛市中“抱团”选股的合理性,因而本文并未就这一问题展开进一步研究。
①ARET_(i+1)的结果并不一定与前文中基金经理选股“抱团”与基金业绩之间的正相关的回归结果矛盾,基金业绩来源于基金经理的选股和择时能力,而该表中仅考虑了基金经理的选股,并未考虑择时的影响。
①为了避免单只基金的影响,使得到的比例指标有意义,文中剔除了重仓基金数量在10只以下的股票。


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